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投资要点

业绩稳健增长，麻药产品表现亮眼：1H23 公司实现营收24.0 亿元（同增20.0%，下同），归母净利润5.4 亿元（+21.7%）。2Q23 收入12.2 亿元（+21.1%），归母净利润3.2 亿元（+22.6%）。预计1-3Q23 归母净利润8.2-9.6 亿元（+10-30%）。拆分：1H23，麻醉类药品12.7 亿元（+29.7%），依托咪酯、咪达唑仑和“羟瑞舒阿”等品种放量为主要驱动因素。商业板块2.9 亿元（+27.3%），精神类药品5.5 亿元（+2.0%），神经类药品0.7 亿元（-12.4%）。关键比率：2Q23，毛利率74.2%，净利率26.1%，销售费用率29.6%，研发费用率10.5%，管理费用率3.6%。

研发持续推进，多品种将进入后期：公司目前共有 25 个在研创新药项目，II 期临床研究项目 1 个（NH600001 乳状注射液），开展 I 期临床研究项目 6 个（NH112、NH102、NH130、Protollin 鼻喷剂、NHL35700、YH1910-Z02），预计 2023 年下半年递交新药临床申请的项目 3 个。在重点仿制药产品研发及一致性评价方面，富马酸奥赛利定注射液及依托咪酯中/长链脂肪乳注射液（10ml:20mg） 获批上市； 在研仿制药项目 43个，其中仿制药申报生产在审评项目 6 个（盐酸阿芬太尼注射液（5ml:2.5mg）、地佐辛及注射液、普瑞巴林胶囊、氯硝西泮注射液、盐酸咪达唑仑口服溶液（5ml:10mg、10ml:20mg）、拉考沙胺注射液）。

增长逻辑通顺，估值仍有上行空间：1）公司2023-25 年增长中枢有望达20-25%，新产品上市驱动业绩加速，业绩增长确定性、持续性较强；2）高毛品种驱动增长，原依托咪酯、咪达唑仑价格较低，镇痛新药价格较高，品类拓展+定价提高+销售人均单产提高=盈利能力提升，利润增速有望高于收入；3）公司目前估值仍为近10 年估值中枢偏下的位置，随着业绩持续释放、奥赛利定放量，以及创新药NH600001（2 期）+35700（1 期完成）进入后期，经营质量提升+科技属性体现+高壁垒赛道稀缺性体现，驱动估值上行。

盈利预测与投资评级：我们维持对公司2023-24 年归母净利润的预测，为11.1/13.8 亿元。基于对麻醉类新产品放量的测算，将2025 年归母净利润由17.6 亿元下调至16.9 亿元，当前市值对应PE 为 22/18/15 倍。

由于：1）新品上市，驱动业绩加速；2）镇痛药物矩阵初成，创新药即将进入后期；3）高壁垒赛道稀缺标的；4）集采利空出清，长逻辑通顺，维持“买入”评级。

风险提示：新药放量不及预期，带量采购风险，竞争恶化风险